中信證券研報指出 ，根據目前消費場景的恢復情況 、頭部酒企調整節奏、渠道庫存價盤狀態等因素，預計下半年或是大部分酒企報表業績下滑斜率最大的階段 。考慮到今年以來白酒板塊嚴重跑輸HS300等核心指數
，且板塊估值亦處于3年及以上的底部區間，存在補漲需求 ，再考慮到后續需求逐步復蘇趨勢明確
，看好白酒行業底部配置機會。

　　白酒｜加速調整筑底，看好底部配置機會：2025年中報總結

　　今年上半年A股白酒上市公司營收/歸母凈利潤同比增速為-0.8%/ -1.2%（剔除茅五后-10.7%/ -15.1%） ，二季度為-4.9%/ -7.5%（剔除茅五后-18.2%/ -27.7%）
，顯著承壓，主要受到宴請相關白酒需求大幅減少的影響 ，同時產品結構下移&費用率提升拖累盈利能力
。根據目前消費場景的恢復情況
、頭部酒企調整節奏、渠道庫存價盤狀態等因素
，我們預計下半年或是大部分酒企報表業績下滑斜率最大的階段。考慮到今年以來白酒板塊嚴重跑輸HS300等核心指數，且板塊估值亦處于3年及以上的底部區間 ，存在補漲需求
，再考慮到后續需求逐步復蘇趨勢明確，我們看好白酒行業底部配置機會 。

　　▍收入端：Q2加速下滑 ，有基地市場的名酒開始承壓
。

　　2025年上半年A股白酒上市公司實現收入2415億元/同比-0.8%，剔除茅臺和剔除茅五后分別為-6.0%/-10.7%
，宴請相關需求承壓拖累白酒行業表現。2025Q2白酒上市公司收入同比-4.9%（剔除茅臺/剔除茅五后分別為-13.0%/-18.2%），二季度行業加速下滑 ，僅部分公司單二季度營收增速為正 。分價格帶來看
，2025H1/Q2高端酒收入分別同比+6%/+3%，渠道&產品韌性降低周期波動；2025H1/Q2有基地市場的名酒收入分別同比-11%/-21% ，二季度需求顯著承壓
，酒企開始主動調整；次高端酒收入同比-20%/-23%，延續深度調整
。再從合同負債 、銷售收現等指標來看 ，渠道回款仍顯著承壓。考慮到當前消費場景恢復仍較慢
、動銷速率偏低、各家酒企控貨調整節奏等因素
，我們判斷今年下半年白酒上市公司收入端增長仍將繼續承壓 。

　　▍利潤端：產品結構下移&費用率提升拖累盈利能力
。

　　2025年上半年白酒上市公司實現歸母凈利潤946億元/同比-1.2%（剔除茅五后同比-15.1%）；歸母凈利潤率為39.2%/同比-0.1pct（剔除茅五后為30.5%/同比-1.5pcts）。2025Q2白酒上市公司歸母凈利潤同比-7.5%（剔除茅臺/茅五后分別為-21.5%/-27.7%），二季度行業盈利能力加速下滑 。今年上半年 ，產品結構下移致使毛利率承壓
，以及營收減少 、規模效應減弱致使費用率提升拖累白酒上市公司盈利能力，尤其二季度行業盈利能力同樣出現加速下滑
。考慮到下半年整體名酒批價同比去年有一定下移
、行業競爭加劇、規模效應持續較弱等因素影響 ，我們判斷今年下半年酒企盈利能力將持續承壓。

　　▍預計今年下半年或是大部分酒企報表業績下滑斜率最大的階段，看好行業底部配置機會 。

　　從動銷端來看
，7月以來餐飲以及宴請等白酒消費場景已開始環比修復，但當前仍未完全恢復至常態化 ，因此我們預計今年下半年白酒動銷或仍會受到一定影響
，今年三季度和中秋國慶假期將是本輪大周期底部動銷最低迷的一個階段。從價格側來看，當前茅臺批價1850元左右 ，自2021年9月最高點（3800）以來已下跌47個月 、跌幅約51%
，我們預計已釋放大部分價格風險，逐步回歸需求和供給平衡 ，今年三季度雖有下行壓力
，但整體有限
。再考慮到大部分酒企已經開始主動調整，我們認為今年下半年或是大部分酒企報表業績下滑斜率最大的階段。

　　▍白酒板塊嚴重跑輸存在補漲需求 ，估值雖有修復但仍處低位區間 。

　　2025年年初至今（2025/1/1~8/29）
，中信白酒指數+0.1%，跑輸滬深300指數14.2pcts
、跑輸萬得全A 22.9pcts ，今年以來白酒板塊嚴重跑輸市場，存在補漲需求
。目前
，白酒板塊市盈率（TTM）為20x，分別處在5年/10年/上市以來的13%/8%/16%分位 ，整體估值雖有一定修復但仍處于3年以上的低位區間。此外
，2024年以來，白酒頭部企業股東回報穩步提升 ，龍頭公司分紅率普遍在65%以上
，不斷增厚投資安全邊際 。

　　▍風險因素：

　　宏觀消費需求不及預期；白酒行業競爭加劇；白酒行業核心產品價格市場表現不及預期；白酒行業渠道庫存風險；餐飲消費復蘇不及預期；食品安全問題等
。

　　▍投資策略：

　　今年上半年A股白酒上市公司營收/歸母凈利潤同比增速為-0.8%/ -1.2%（剔除茅五后-10.7%/ -15.1%），二季度為-4.9%/ -7.5%（剔除茅五后-18.2%/ -27.7%） ，顯著承壓
，主要受到宴請相關白酒需求大幅減少的影響，同時產品結構下移&費用率提升拖累盈利能力。根據目前消費場景的恢復情況、頭部酒企調整節奏 、渠道庫存價盤狀態等因素 ，我們預計下半年或是大部分酒企報表業績下滑斜率最大的階段 。考慮到今年以來白酒板塊嚴重跑輸HS300等核心指數
，且板塊估值亦處于3年及以上的底部區間，存在補漲需求 ，再考慮到后續逐步復蘇趨勢明確，我們看好白酒行業底部配置機會
。

（文章來源：人民財訊）