中信證券研報表示 ，美國銅232關稅落地，其中對銅制品征收50%的進口關稅
，并將精煉銅及銅原料豁免在外。精煉銅進口關稅的意外落空導致COMEX銅價大幅波動，當前COMEX-LME價差已基本抹平 。展望未來 ，美國“虹吸效應 ”減弱的預期或已兌現
，庫存回流擔憂則為時尚早，后續銅價短期回歸基本面的淡季后 ，有望在礦端偏緊 、流動性趨松、全球經濟復蘇下恢復穩健上行。

　　金屬｜232關稅落地促銅價回歸
，出海銅企有望受益

　　美國銅232關稅落地，其中對銅制品征收50%的進口關稅 ，并將精煉銅及銅原料豁免在外
。精煉銅進口關稅的意外落空導致COMEX銅價大幅波動
，當前COMEX-LME價差已基本抹平。展望未來：1）美國“虹吸效應”減弱的預期或已兌現，庫存回流擔憂則為時尚早 ，后續銅價短期回歸基本面的淡季后
，有望在礦端偏緊
、流動性趨松、全球經濟復蘇以及國內冶煉端“反內卷
”的帶動下恢復穩健上行；2）232關稅有望為我國出海銅加工企業帶來超額利潤 。

　　▍232關稅如期落地但結構性意外落空，COMEX銅價大幅波動
。

　　美國時間7月30日 ，美國宣布將于8月1日起對進口的銅管 、銅線
、電纜等半成品及銅密集型制成品征收50%關稅，而精煉銅以及銅礦、銅精礦 、陽極銅和銅廢料等原料則被排除在外。由于2月26日特朗普宣布銅232調查以來
，市場普遍預期關稅將適用于所有銅產品，考慮到美國精煉銅的進口依存度較高 ，美國國內的短缺預期導致COMEX-LME價差大幅走闊 。隨著精煉銅關稅意外落空
，COMEX溢價大幅收縮，7月30日夜盤COMEX銅價下跌17.7% ，截至7月31日下午6時
，COMEX銅價在昨夜收盤價基礎上繼續下跌5.5%，目前報價與LME已基本持平
。

　　▍美國對于精煉銅
、銅制品均有較高的進口依存度。

　　1）一是精煉銅市場方面：根據Wood Mackenzie數據 ，2024年美國精煉銅產量的90.8萬噸（全球占比僅3%）
，但表觀需求165.1萬噸（占比7%），每年進口量約80-100萬噸 ，進口依存度達到一半以上 。自美國開啟銅232調查以來
，關稅擔憂促使美國下游補貨增加，同時COMEX-LME價差促使貿易商跨市轉移 ，美國銅進口量大幅增長
。根據Wind數據，1-5月美國精煉銅進口量達到67.3萬噸
，同比+130%，其中4-5月單月進口量均達到20萬噸以上。

　　2）二是銅加工市場方面：根據Wood Mackenzie數據 ，2024年美國銅制品需求量218.2萬噸
，銅半成品及銅密集型制成品進口量62.0萬噸（其中，加工環節的進口依存度接近30% 。總結來看 ，由于美國對于精煉銅和銅制品的進口依存度較高
，若對任何一個環節的產品加征進口關稅，或都將導致美國本土產品產生相應溢價
。

　　▍庫存轉移的預期或已部分兌現 ，交易因素退潮的銅價將回歸基本邏輯驅動：

　　1）“虹吸效應”減弱的預期或已兌現：美國時間7月8日
，特朗普表示考慮對進口到美國的銅征收50%的附加稅，后美國商務部確認銅關稅將于8月1日到位。受此影響 ，7月以來LME銅庫存出現筑底回升的趨勢
，反映對美庫存轉移放緩的現象 。正如我們在《金屬行業銅熱點跟蹤點評—關注銅價回歸長邏輯背景下的板塊配置機遇》（2025-7-9）中提到的，進口關稅的利多因素或已在三季度初加速兌現 ，在此期間市場對于美國“虹吸效應 ”的預期或已大幅降低，因而本次精煉銅關稅意外落空。

　　2）美銅庫存的回流擔憂或為時尚早：針對COMEX-LME價差迅速收窄所引發的美國市場銅庫存回流至海外的擔憂
，綜合考慮運輸成本和周期，我們認為美國市場精煉銅回流需要價差進一步收縮（乃至顯著為負）
。此外 ，考慮到貿易政策的不確定性以及長期鼓勵制造業回流的高確定性（例如
，本次特朗普提及將根據進一步的評估結果考慮是否自2027年起對精煉銅征收15%進口關稅），美國銅產業鏈庫存的合理中樞水平有望抬升 ，或限制其回流的意愿和幅度。

　　3）銅價有望回歸基本邏輯驅動：多方因素將支撐后續銅價的高位運行：①供給端
，我們根據各企業2025Q1財報和生產報告梳理全球主要銅礦企業2025Q1產量同比增速僅為1.3%，我們預計全年增速或進一步降至1%以下 ，下半年礦端供給愈發緊張或強化銅價的現實支撐；②需求端
，7-8月國內淡季效應或逐步彰顯，但我們預計下半年在電網、風電 、光伏等領域持續采購的支撐作用下 ，國內表觀需求增速仍將達到3%-5%（我們測算1-5月為13%）
，盡管降速但仍將顯著高于供給增速；③宏觀層面，歷史上銅價在非危機時期的重啟降息階段通常溫和上漲 ，后續寬松預期升溫有利于銅價修復 。此外，根據SMM數據
，考慮到我國精煉銅產能利用率長期維持在七到八成，銅冶煉環節或成為有色行業“反內卷
”的重要抓手
。我們預計 ，LME銅價回歸至9200-9500美元/噸的均衡區間后
，在美聯儲重啟降息
、全球經濟周期共振向上以及國內政策暖風的助推下，有望再度開啟穩健漲勢 ，預計未來6個月LME銅價運行區間9200-10500美元/噸。

　　▍232關稅有望為我國出海銅加工企業帶來超額利潤 。

　　本次美國決定對半成品銅材征收50%的進口關稅
，我們預計將為美國本土銅加工產品帶來更高的產品溢價，同時也將刺激下游客戶對本土生產的銅加工材的需求增長
。根據木勒工業年報 ，美國銅管龍頭公司木勒工業在2024年以38億美元的銷售額實現了6億美元的凈利潤
，凈利率高達16%，對比國內可比公司的凈利率常年低于2%。美國銅加工行業原本就具備更強的盈利能力 ，而關稅等市場壁壘有望進一步拓展利潤空間 。國內銅管行業龍頭企業自2019年起啟動美國生產基地建設項目
，現已擁有3萬噸銅管產能，同時公司也正在不斷拓展銅精密件和大口徑銅水管生產線等產品品類
。隨著公司美國產能不斷釋放 ，我們預計公司有望在關稅環境中享受較高的產品溢價，海外基地有望為公司貢獻超額利潤。

　　▍風險因素：

　　美銅關稅政策發生超預期變化；美國精煉銅庫存出口超預期；下游需求不及預期；銅加工行業競爭加劇導致毛利率下行；海外政策變化影響出海銅加工企業海外業務增長不及預期；美聯儲寬松幅度不及預期；全球銅礦、廢銅或精煉銅供給超預期；市場交易因素風險 。

　　▍投資策略：

　　美國銅232關稅落地
，具體表現為對銅制品征收50%的進口關稅，同時將精煉銅及銅原料豁免在外
。精煉銅進口關稅的意外落空導致COMEX銅價大幅波動 ，當前COMEX-LME價差已基本抹平。展望未來
，我們認為：1）美國“虹吸效應”減弱的預期或已有所兌現，庫存回流擔憂則為時尚早 ，后續銅價短期回歸基本面的淡季需求后
，有望在礦山供給偏緊 、流動性趨松
、全球經濟周期向上以及國內冶煉端“反內卷 ”的帶動下恢復穩健上行；2）232關稅有望為中國出海銅加工企業帶來超額利潤 。推薦受益于海外加工業務超額利潤的公司，同時建議關注銅價回歸基本邏輯背景下的銅礦板塊配置機遇。

（文章來源：每日經濟新聞）