科創(chuàng)板作為資本市場(chǎng)“硬科技”企業(yè)陣地
，迎來了新一輪重要改革。

　　在2025年陸家嘴論壇期間，證監(jiān)會(huì)推出了一系列提升資本市場(chǎng)制度包容性
、適應(yīng)性的舉措 。其中 ，科創(chuàng)板“1+6 ”政策成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)
，在六項(xiàng)改革措施中，第一項(xiàng)便是對(duì)于適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè) ，試點(diǎn)引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度
。

　　據(jù)了解
，此項(xiàng)改革是借鑒了境外市場(chǎng)有關(guān)做法，希望借助機(jī)構(gòu)投資者的專業(yè)判斷、“真金白銀
”投入 ，幫助審核機(jī)構(gòu) 、中小投資者更好地判斷企業(yè)的科創(chuàng)屬性
、商業(yè)前景。

　　“資深專業(yè)投資者具備對(duì)研發(fā)管線、技術(shù)壁壘的深度研判能力
，可減少信息不對(duì)稱 。” 東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，一方面包括高端科技研發(fā)成功率 、專利布局等關(guān)鍵指標(biāo)的專業(yè)評(píng)估 ，可避免市場(chǎng)因短期盈利缺失導(dǎo)致的低估問題
。

　　蘆哲稱
，另一方面，專業(yè)投資者具有定價(jià)錨定效應(yīng) ，前期對(duì)于同類公司的入股價(jià)格和持股比例可作為IPO定價(jià)參考，降低發(fā)行估值泡沫或破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)
，此前第五套標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)上市后投資回報(bào)率差異大，專業(yè)投資者的介入有望縮小非理性波動(dòng)。

　　探索“硬科技 ”企業(yè)識(shí)別的解法

　　近年來 ，資本市場(chǎng)的改革始終圍繞強(qiáng)化“含科量
”在展開
，但科技創(chuàng)新的發(fā)展日新月異，如何精準(zhǔn)識(shí)別和判斷科技型企業(yè)的科創(chuàng)屬性和商業(yè)前景 ，一直是個(gè)難題 。

　　從事前沿領(lǐng)域研發(fā)創(chuàng)新的未盈利企業(yè)
，往往具有研發(fā)投入大
、成果轉(zhuǎn)化應(yīng)用周期長(zhǎng)、研發(fā)和商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)高的特征，可能在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)處于虧損狀態(tài) ，持續(xù)經(jīng)營(yíng)和盈利能力具有不確定性
，但一旦成功有可能爆發(fā)式甚至指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，投資風(fēng)險(xiǎn)與投資價(jià)值較難判斷
。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來 ，市場(chǎng)化機(jī)制在優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)識(shí)別篩選方面有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)
，特別是資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于企業(yè)的科創(chuàng)屬性和未來發(fā)展?jié)摿哂幸欢▽I(yè)判斷能力。

　　從境外市場(chǎng)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，PE 、VC等私募基金對(duì) 20世紀(jì)50年代的半導(dǎo)體硅材料
、70年代的微型計(jì)算機(jī)、80年代的信息技術(shù)以及生物工程等尖端技術(shù)的商業(yè)化起到了關(guān)鍵作用 ，港交所在2018年便將資深投資者投資入股作為了特定行業(yè)的上市條件 。港交所上市規(guī)則第18A和第18C章節(jié)分別就“生物科技公司”和“特專科技公司 ”上市提供了一系列規(guī)范，其中之一的特色安排就是“資深投資者
”制度
。

　　據(jù)市場(chǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)
，截至2024年底，適用18A規(guī)則上市的公司共67 家 ，上述公司平均每家擁有資深投資者3名
，單個(gè)資深投資者平均持股約6.5%,資深投資者合計(jì)持股平均約21%，遠(yuǎn)高于規(guī)則要求。18A公司上市后近三年?duì)I業(yè)收入大幅增長(zhǎng) ，凈利潤(rùn)顯著減虧 。

　　從國(guó)內(nèi)目前的市場(chǎng)生態(tài)來看
，據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)私募股權(quán)投資基金規(guī)模達(dá) 10.96萬億 ，創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)模達(dá) 3.41萬億
，為處于種子期 、初創(chuàng)期
、成長(zhǎng)期等不同階段的科技企業(yè)提供了資金支持，其中科創(chuàng)板已上市企業(yè)中約有九成在上市前獲得了私募股權(quán)基金投資。

　　“在科創(chuàng)板試點(diǎn)資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度已經(jīng)具備較好基礎(chǔ) ，同時(shí)將試點(diǎn)范圍限于第五套上市標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)
，且僅作為審核參考，而非上市條件 ，也體現(xiàn)了穩(wěn)起步實(shí)施、小切口探索的改革思路
。”業(yè)內(nèi)人士分析。

　　不構(gòu)成新的上市“門檻 ”

　　根據(jù)證監(jiān)會(huì)披露，對(duì)于適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)
，試點(diǎn)引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度 。主要是將資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者入股達(dá)到一定年限 、數(shù)量、比例等因素，作為適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)審核注冊(cè)時(shí)的參考 ，進(jìn)一步健全市場(chǎng)化精準(zhǔn)識(shí)別優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)的制度機(jī)制
。

　　灤海資本董事長(zhǎng)高鳳勇對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示
，部分領(lǐng)域“硬科技
”企業(yè)的識(shí)別具有一定難度，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)入股多的企業(yè)意味著經(jīng)過了市場(chǎng)專業(yè)投資人的認(rèn)可 ，通過引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度
，對(duì)于企業(yè)估值
、發(fā)行審核以及未來活躍交易均能形成背書，有利于幫助審核機(jī)構(gòu)和投資者加強(qiáng)對(duì)科創(chuàng)企業(yè)的識(shí)別和判斷 ，帶動(dòng)市場(chǎng)形成“投早投小投新投硬科技”的氛圍。

　　在蘆哲看來
，除了減少信息不對(duì)稱和估值背書，引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度對(duì)穩(wěn)定二級(jí)市場(chǎng)、提升審核效率等方面也有一定積極作用 。

　　“政策明確引導(dǎo)保險(xiǎn)資金 、社保基金等 ”耐心資本“通過專業(yè)機(jī)構(gòu)入場(chǎng) ，為企業(yè)提供5-10年的研發(fā)周期支持
，緩解企業(yè)初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期階段的資金壓力
。企業(yè)上市后，專業(yè)投資者的長(zhǎng)期持倉(cāng)可穩(wěn)定二級(jí)市場(chǎng) ，減少投機(jī)資金跟風(fēng)導(dǎo)致的股價(jià)異動(dòng)。”蘆哲說 。

　　此外，蘆哲認(rèn)為
，專業(yè)投資者的背書可作為審核參考，縮短問詢周期
。結(jié)合IPO預(yù)先審閱機(jī)制 ，優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市時(shí)間或進(jìn)一步壓縮
，審核效率進(jìn)一步提升。同時(shí)，專業(yè)投資者通常要求董事會(huì)席位或決策參與權(quán) ，推動(dòng)企業(yè)完善內(nèi)部控制
，避免資源錯(cuò)配 。另外，專業(yè)投資者前期的資源積累可以幫助IPO企業(yè)進(jìn)行資源整合和行業(yè)拓展 ，提升企業(yè)成長(zhǎng)速度
。

　　據(jù)了解
，在實(shí)施層面，目前該項(xiàng)制度僅針對(duì)第五套標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)開展小范圍試點(diǎn) ，鼓勵(lì)并非強(qiáng)制采用；同時(shí)有別于境外市場(chǎng)
，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者入股情況僅作為審核注冊(cè)的參考因素，不構(gòu)成新的上市“門檻
” ，不影響原有的審核標(biāo)準(zhǔn)。

　　從行業(yè)的角度來看，據(jù)行業(yè)內(nèi)人士分析
，這一制度安排可能會(huì)重塑VC/PE行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，資本實(shí)力雄厚
、投資技術(shù)及研判能力突出的頭部機(jī)構(gòu)將更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 。對(duì)于機(jī)構(gòu)而言 ，需根據(jù)政策方向及時(shí)調(diào)整投資策略
，提升研判能力等。

　　因此，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和行為監(jiān)管也是市場(chǎng)較為關(guān)注的重點(diǎn)
。交易所將抓緊細(xì)化資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn) ，明確作為審核參考的具體方式
，加強(qiáng)資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的行為監(jiān)管，建立“黑名單”制度 ，嚴(yán)厲打擊可能出現(xiàn)的利益輸送、商業(yè)腐敗等違法違規(guī)行為。

（文章來源：第一財(cái)經(jīng)）