在電影《大空頭》中 ，有許多精彩場(chǎng)景
，其中一幕就涉及一座積木塔 。

　　該片改編自著名投資者邁克爾·巴里押注美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)崩盤的故事
。在電影中，當(dāng)一名交易員向客戶推介時(shí) ，為說(shuō)明擔(dān)保債務(wù)憑證(CDO)的風(fēng)險(xiǎn)
，其展示了一座“積木塔”——它象征著CDO內(nèi)部填充的抵押債券。

　　當(dāng)然，無(wú)論是在銀幕上還是現(xiàn)實(shí)中 ，這座塔最后都不可避免地倒塌了 。

　　而如今，許多持懷疑態(tài)度的投資者
，也正擔(dān)憂人工智能投資熱潮可能出現(xiàn)類似的崩盤
?？萍季揞^們的市值已飆升至令人咋舌的高度，但數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目投入的巨額資金在周期初期根本無(wú)法產(chǎn)生收益 ，更遑論盈利。

　　Cantor Fitzgerald分析師預(yù)計(jì)
，四大云服務(wù)商——微軟 、谷歌
、亞馬遜和甲骨文的年度總支出，到明年年底將達(dá)到5200億美元 。

　　與此同時(shí) ，美國(guó)銀行的數(shù)據(jù)顯示
，頂尖科技公司的資本支出計(jì)劃，正吞噬其現(xiàn)有業(yè)務(wù)產(chǎn)生的幾乎全部現(xiàn)金流。

　　美銀分析師Yuri Seliger指出 ，“這可能意味著AI企業(yè)正集體面臨現(xiàn)金流承載能力的極限
，難以僅憑現(xiàn)有資金支持全部AI資本支出
。 ”

　　而這或許就是為什么人們近期在人工智能融資領(lǐng)域越來(lái)越多地看到了一個(gè)新的趨勢(shì)發(fā)展，它與那些在2000年代末讓全球金融體系陷入困境的許多CDO所采用的工具有著驚人的相似之處：即借道所謂的特殊目的載體(SPV)。

　　表外“幽靈債務(wù)
”堆積

　　SPV是為實(shí)現(xiàn)特定目標(biāo)（如資產(chǎn)證券化、風(fēng)險(xiǎn)隔離 、項(xiàng)目融資
、并購(gòu)重組等）而設(shè)立的獨(dú)立法律實(shí)體 ，核心功能是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離和稅收優(yōu)化實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的信用、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分離 。

　　在金融危機(jī)前的房地產(chǎn)繁榮時(shí)期
，SPV有效地將數(shù)千億美元住房債務(wù)從美國(guó)最大銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中剝離
。這使得投資者更難理解其中風(fēng)險(xiǎn)——當(dāng)危機(jī)爆發(fā)時(shí)，他們幾乎毫無(wú)預(yù)警。

　　而今年10月 ，Meta Platforms已通過(guò)名為Beignet Investor LLC的SPV籌集約300億美元資金（主要為債務(wù)融資），用于在路易斯安那州建設(shè)數(shù)據(jù)中心 。此舉使相關(guān)債務(wù)脫離Meta資產(chǎn)負(fù)債表
，但實(shí)質(zhì)上仍與其整體業(yè)務(wù)前景緊密相連
。

　　據(jù)報(bào)道，馬斯克旗下的xAI也正計(jì)劃通過(guò)SPV結(jié)構(gòu)融資200億美元 ，用于采購(gòu)英偉達(dá)處理器并回租給這家AI初創(chuàng)公司。英偉達(dá)CEO黃仁勛已表示對(duì)參與該項(xiàng)目“感到欣喜” 。

　　目前
，現(xiàn)金流可能是Meta決定使用SPV工具的考量因素，因?yàn)槠洚?dāng)前資金已有約65%用于資本支出
。這家Facebook母公司上周向投資者透露 ，2026年資本支出增幅將“顯著擴(kuò)大 ”。

　　作為對(duì)比
，Alphabet第三季度資本支出約240億美元，僅占同期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的一半 。正是這種健康的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) ，使這家谷歌母公司得以在周一從美國(guó)債券市場(chǎng)融資150億美元
。其中部分債券期限長(zhǎng)達(dá)50年。該公司還將在歐洲企業(yè)債市場(chǎng)再融資70億美元 。

　　Meta亦在傳統(tǒng)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)行了巨額債務(wù)
，10月以史上第五大債券發(fā)行規(guī)模籌集約300億美元。甲骨文則于9月下旬售出180億美元債券
。

　　目前，對(duì)于科技巨頭們開(kāi)始更多借道SPV融資的做法 ，Gimme Credit高級(jí)分析師Dave Novosel認(rèn)為
，眼下使用SPV更多還是應(yīng)對(duì)新債激增的策略，而非擔(dān)憂科技巨頭資產(chǎn)負(fù)債表健康狀況。

　　他解釋稱 ，使用SPV不僅能實(shí)現(xiàn)債務(wù)分離，還能隔離特定項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)
，為投資者提供更多資金投放選擇 。超大規(guī)模企業(yè)及其他巨額債券發(fā)行方擁有極其強(qiáng)勁的信用資質(zhì)，因此能在資本市場(chǎng)輕松融資
。

　　然而 ，鑒于SPV市場(chǎng)遠(yuǎn)不如傳統(tǒng)公司債券活躍
，此舉也不免引發(fā)了對(duì)透明度和市場(chǎng)流動(dòng)性的質(zhì)疑。

　　當(dāng)這些問(wèn)題與市場(chǎng)對(duì)科技巨頭主導(dǎo)股市的擔(dān)憂日益加劇 、以及少數(shù)玩家間人工智能支出形成閉環(huán)的現(xiàn)象疊加時(shí)，矛盾無(wú)疑正顯得尤為突出 。OpenAI周一與亞馬遜達(dá)成380億美元協(xié)議 ，為其計(jì)算需求提供英偉達(dá)芯片
，可以說(shuō)就進(jìn)一步加劇了AI巨頭間“鐵索連環(huán)
”的趨勢(shì)
。

　　目前，OpenAI已承諾未來(lái)十年進(jìn)一步投入約1.5萬(wàn)億美元。而其自身預(yù)測(cè)顯示 ，其2030年?duì)I收仍將略低于1750億美元 。未來(lái)
，若OpenAI也選擇通過(guò)表外工具及傳統(tǒng)債務(wù)市場(chǎng)填補(bǔ)融資缺口，投資者也將進(jìn)一步開(kāi)始審視這些融資工具的本質(zhì) ，探究其特殊性究竟何在
。

　　屆時(shí)
，投資者或許又將面對(duì)一座需要小心拆解的“積木塔”……