短短幾個月時間 ，曾經風光無限的港股新消費板塊
，就從一路高歌猛進，走向了“殺估值”的急劇下跌。

　　10月23日 ，港股新消費板塊持續走低，泡泡瑪特（09992.HK）盤中一度跌近11%
，最終報收232.4港元/股，跌幅9.36% ，最新總市值為3121億元；兩只明星股古茗、蜜雪集團（02097.HK）
，也分別跌超6% 、4% 。

　　目前，泡泡瑪特
、老鋪黃金（06181.HK）、蜜雪集團等明星股 ，較年內高點已普遍跌幅超20%
，三大龍頭市值蒸發超2800億港元
。泡泡瑪特交出同比增長245%-250%的亮眼三季報后，股價仍連續下挫。

　　資金流向顯示 ，南下資金雖然仍在流入
，但香港本地 、國際中介機構的資金，卻出現一定程度撤離 。

　　業內人士分析 ，增長見頂的擔憂、商業模式的再審視
，以及巨大的獲利了結壓力，共同構成了本輪調整的三重推手。在當前階段 ，機構分歧正在加劇——是短暫回調還是敘事終結，將成為決定板塊未來走勢的關鍵
。

　　三大龍頭較年內高點蒸發2800億港元

　　恒生指數持續震蕩之際
，年內表現一度領跑港股的新消費板塊，近期遭遇集體重挫 ，多只明星股自年內高點大幅回落。

　　以潮玩龍頭泡泡瑪特為例
，該股23日盤中跌超10%，最低下探至227.2港元/股 ，截至收盤下跌9.36% 。若以8月26日的歷史高點339.8港元計算
，在不到兩個月內累計跌幅已超過32%
。該股在10月初經歷短暫反彈后，近期已連續五個交易日收跌。

　　板塊內其他個股同樣走勢疲軟 。老鋪黃金自10月17日觸及846港元/股的階段高點后持續回落 ，截至10月23日已跌至692港元
，區間跌幅超18%
。自7月8日創下的1082港元歷史高點以來，該股累計跌幅已超34.93%。蜜雪集團自6月4日沖到615港元的高點至今 ，回調幅度更超過31% 。

　　此外
，截至10月22日，毛戈平
、布魯可 ，也較年內高點分別下跌超24%、51%
。

　　股價大幅回調，使得新消費板塊的明星股市值大幅縮水。截至10月23日
，泡泡瑪特市值自8月26日的4504億港元高點縮水至3121億港元；蜜雪集團市值從6月4日的2336億港元跌落至1518億港元，退出“2000億俱樂部 ”；老鋪黃金市值更從7月8日的1868億港元驟減至1195億港元 。

　　按上述數據計算 ，截至10月23日收盤
，三家明星股從年內高位合計蒸發市值超2800億港元
。

　　部分個股即使在業績向好的背景下仍難擋跌勢。10月21日，泡泡瑪特在港交所公告 ，第三季度整體收益（未經審核）同比增長245%-250%
，其中中國收益同比增長185%-190%，海外收益同比增長365%-370% 。然而 ，這份亮眼的業績公告并未提振市場信心
，該股在公告后連續兩個交易日大幅下跌。

　　背后推手是誰？

　　本輪港股新消費板塊的調整，背后是資金結構與市場預期的共同轉向
。通過不同階段的主力資金流向分析 ，可清晰看到推動行情演變的主要力量。

　　上半年的行情中
，南下資金是做多港股新消費概念的主力資金 。Wind數據顯示，4月8日~6月9日 ，新消費板塊中，南下資金和香港本地中介加倉63.7億港元 、4.9億港元
，國際中介和中資中介凈流出6.4億港元
、43.9億港元
。

　　然而，這一格局在7月發生了明顯變化。第一財經記者根據Wind數據估算 ，在7月2日至7月30日期間
，南向資金轉為凈流出，而香港本地中介機構和中資中介則仍保持凈流入狀態 。

　　近期資金流向揭示了內外資機構在新消費板塊上的鮮明分歧
。以持股數量變化*最新日成交均價估算 ，wind數據顯示
，盡管南下資金仍是做多主力，向5家概念股凈流入33.37億港元；但其他主要機構投資者均在撤退 ，中資、國際與香港本地中介分別凈流出14.66億港元 、13.66億港元和2.16億港元。

　　資金轉向的背后
，暗藏著市場對行業基本面的多重擔憂 。

　　增長可持續性首當其沖
。以泡泡瑪特為例，雖然該公司近期披露的三季報業績亮眼 ，但晨星分析師Jeff Zhang指出
，投資者擔憂泡泡瑪特收入增速或于今年見頂，明年起增長動能可能放緩。

　　第一財經觀察發現 ，泡泡瑪特多款熱門IP，近期在二手市場上的價格較6月已有顯著降低 。一名機構人士說
，有些機構內部確實會跟蹤二手市場的行情
。對一些依賴IP和粉絲經濟的公司來說，二手價是判斷產品真實需求和品牌溢價的試金石。說白了 ，如果連核心粉絲都不愿高價買了
，機構對它的增長故事就會打上問號 。但他也強調，這套方法并非絕對 ，“市場情緒和投機因素都會干擾價格
，單憑這個指標做決策可能會誤判。
”

　　其次，市場正重新審視新消費企業的商業本質與定位匹配度
。

　　以老鋪黃金為例 ，業內擔憂其實際經營模式與高端定位存在明顯割裂。招股書顯示
，該公司產品外包生產比例從2021年的36%攀升至2023年的41%，而同期研發投入占比卻從0.67%降至0.35% 。雖然標榜奢侈品定位 ，但其產品價格卻隨金價頻繁波動
。

　　同樣面臨考驗的還有蜜雪冰城
，在產能利用率方面持續下滑。第一財經注意到，根據招股說明書 ，蜜雪集團主要食材的產能利用率整體較低且不斷下行 。例如，糖的產能利用率
，2021年至2024年前三季度分別為58.7%
、61.2%、42.2% 、46.5%
。奶的產能利用率也從2021年的83.1%，降低至2024年前三個月的52.3%。

　　此外 ，這些股票前期漲幅巨大
，本身也積累了顯著的獲利了結壓力 。Choice數據顯示，泡泡瑪特
、老鋪黃金、蜜雪集團年內最大漲幅分別達310% 、309%和112%
。即便經歷近期回調 ，截至10月22日
，三者年內漲幅仍分別高達187%
、194%和44%，部分投資者選擇鎖定收益 ，集中賣出進一步加劇了股價壓力。

　　未來港股新消費概念股能否扭轉當前頹勢
，重現往日高增長輝煌？目前市場觀點呈現明顯分歧 。

　　招商證券在近期研報中指出，從半年報看 ，港股新消費板塊正走向“輕資產、高周轉 、強現金流”的健康商業模式
。但存貨周轉率下滑至歷史較低水平
，板塊整體處于“被動加庫存 ”周期，供需格局有惡化端倪。這可能與新式茶飲、連鎖門店等業態競爭加劇有關 ，未來需特別關注相關公司的競爭格局 。

　　也有機構看好消費板塊中長期走勢?！半m然當前新消費相關板塊正處于熱度消化階段中，但拉長時間看
，在宏觀邏輯支撐下新消費演繹的空間仍十分廣闊
。”國泰海通證券分析師吳信達認為，中期維度看 ，新消費行情仍有宏觀邏輯支撐。若借鑒日本歷史
，消費觀念變革敘事或有望持續演繹，我國新消費趨勢方興未艾 。根據馬斯洛需求層次模型 ，隨著居民收入的提高
，消費者的消費需求將從物質需求向精神需求升級
。1970年代中期后，日本消費趨勢向個性化消費
、理性消費的演變正反映了從物質消費到精神消費、從基礎消費到情緒消費的變化。

（文章來源：第一財經）