僅僅一兩個月前，一項重磅BD（商務拓展）協議 ，就足以讓一家創新藥企的股價平地起飛 。如今
，即便收獲了金額百億美元以上的超“大單 ”，創新藥企業的股價仍舊低迷
。

　　近期 ，普瑞金 、奧賽康
、海和藥物、維立志博 、翰森制藥等5家國內藥企紛紛宣布達成了商務拓展（BD）交易
，但并沒有給創新藥二級市場帶來什么提振。Wind數據顯示，港股通創新藥指數從10月9日開始震蕩下行 ，從1240點上方一路走低至1110點 。

　　“漲不動
”背后，是前期漲幅過高
、基本面盈利支撐不足、以及BD交易本身面臨的激烈競爭
。業內普遍認為
，短期陣痛雖難避免，但國內資產“物美價廉”的競爭優勢仍在 ，經歷深度回調與預期出清后
，產業長期景氣邏輯依然堅實。

　　股價快速波動

　　10月22日，信達生物與武田制藥達成深度合作 ，總交易金額達到114億美元
，信達生物將獲高達12億美元的首付款 。

　　然而，交易并未提振市場信心 ，信達生物股價不漲反跌。10月22日收跌1.96%
，報85.2港元/股，并在隨后幾個交易日內持續徘徊于85港元附近
。

　　這一“利好不漲 ”的現象并非孤例。10月16日至17日 ，普瑞金 、奧賽康、海和藥物等5家國內藥企紛紛宣布達成了BD交易 。但上述利好
，也并未提振低迷的創新藥板塊
。Wind數據顯示，港股通創新藥指數從10月9日開始震蕩下行 ，從1240點上方一路走低至1110點。

　　拉長時間線看，創新藥板塊近1個月來持續回調 。Wind數據顯示
，港股通創新藥指數9月8日達到階段性高點1326點后，開始震蕩下行 ，目前僅剩1110點
，區間跌幅達到16%
。最近20個交易日，諾誠健華（09969.HK）下跌超21% ，康諾亞-B（02162.HK）跌超19%
，博安生物（06955.HK）
、昭衍新藥（06127.HK）、再鼎醫藥（09688.HK） 、君實生物（01877.HK）均跌超15%。

　　這與7月至9月的行情形成強烈反差 。此前，通常一則BD消息就能推動企業股價水漲船高
。據第一財經梳理 ，17家創新藥企業在2025年內刷新股價高點
，且多集中于7月至9月。其中，A股市場的百濟神州（688235.SH）
、百利天恒（688506.SH）等13家企業股價創歷史新高；港股方面 ，信達生物（01801.HK）、康方生物（09926.HK）等頭部企業同樣攀升至新高 。

　　股價快速上漲往往伴隨關鍵的消息催化劑
。例如
，基石藥業7月初宣布與一家專注腫瘤領域的生物醫藥公司IstitutoGentili就舒格利單抗在西歐和英國的商業化達成獨家戰略合作。該公司股價開始持續上漲；今年5月20日，三生制藥（01530.HK）將PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707全球（除中國內地）權益授予輝瑞 ，交易總額高達60.5億美元 。當日，該股股價大漲超30%。根據丁香園數據庫信息
，截至2025年9月，中國內地對歐美license-out總額達943億美元 ，遠超2024年全年519億美元
。

　　為何漲不動了？

　　在BD利好持續釋放的背景下
，為何創新藥板塊卻顯露疲態？

　　一位私募人士認為，核心問題在于板塊前期漲幅已高 ，而行業基本面尚不足以完全支撐現有估值。Wind數據顯示
，即便經歷一個多月的回調，港股通創新藥指數年內漲幅仍超過90% 。

　　從基本面來看 ，盡管多數創新藥企營收實現增長
，但盈利情況仍不樂觀
。

　　Choice數據顯示，2025年上半年 ，市值達到百億港元規模的港股上市公司中
，僅有3家創新藥企的營業收入出現下滑，其余8家企業的營業收入均出現增長。其中 ，康諾亞-B（02162.HK）營業收入為5.47億元，同比增長812.10% 。此外
，諾誠健華 、信達生物
、榮昌生物（09995.HK）、百濟神州營業收入的同比增幅均達到40%以上
。

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　　但從利潤角度看，上述公司中 ，僅百濟神州 、瀚森制藥
、信達生物、和黃醫藥公4家公司的歸母凈利潤已經為正數
，其余7家上市公司仍處于虧損狀態 。

　　另一方面，創新藥行業本身具有高淘汰率特征
。據中信建投2022年一項統計 ，2004~2018年間
，納斯達克IPO上市的424家生物制藥樣本公司中，僅有225家企業仍舊存續 ，近半數消失。存續企業中
，市值小于1億美元的有84家，市值超過50億美元的僅有9家 。

　　BD項目的長期性與不確定性也是重要因素
。據動脈網統計 ，2020年完成的62起License-out交易中
，截至今年4月20日有25起明確終止合作，退貨率高達40%。

　　國信證券在近期的研報中指出 ，中國創新藥產業已經體現出長期向好的發展趨勢，并在近年集中體現在BD交易的爆發式增長 。對于大部分國產創新藥
，對外授權通常只是全球開發的起點，合作伙伴在海外的開發進度 ，可以進一步加強產品在全球市場商業化的確定性。

　　與此同時
，BD交易本質上是一場存量博弈
。跨國藥企的管線需求與預算相對固定，而國內藥企作為賣方則存在競爭 ，每一筆成功交易的達成
，都意味著市場上少了一個潛在的優質標的。

　　9月，輝瑞宣布將收購納斯達克上市公司Metsera ，旨在彌補其在減肥藥領域的研發挫敗
，交易總價值最高可達73億美元 。該消息一出，A股減肥藥概念股博瑞醫藥股價迅速下跌 ，股價從100元/股上方跌至近期的54元/股左右
，接近“腰斬
”
。

　　業內專家還認為，未來創新藥出海難度可能進一步提升。上海全球健康創新研究院院長何如意在中國藥促會和香港交易所主辦的第十屆醫藥創新與投資大會上提及 ，未來（創新藥）出海到美國，難度會越來越高
，成本會越來越高 。

　　經歷大幅波動后，創新藥板塊將走向何方？

　　銀華基金基金經理馬君分析稱 ，創新藥最近一段時間股價回調較多
，可能是來自于之前過于樂觀的BD預期，當下創新藥從調整幅度和時長的角度都已較長 ，很多創新藥企業的股價可能已經沒有了BD預期
。馬上進入十一月份
，創新藥醫保談判也進入預溝通階段，海外BD還在繼續 ，商業醫療保險政策節點也有望有新的預期
，依舊關注并看好創新藥產業鏈的產業景氣度和長期投資價值。

　　中郵證券分析師盛麗華判斷，近期創新藥板塊持續調整 ，一方面消化前期漲幅
，另一方面BD催化劑較少，博弈情緒退坡 。調整已基本到位 ，仍建議基于中長期產業發展邏輯維持或增加創新藥資產的倉位
。

　　盛麗華認為，相比于高利率背景下融資難 、開發慢且估值貴的歐美小Biotech
，國內資產“物美價廉”優勢顯而易見，國內創新藥出海BD的交易不會停止 ，自年初開始的腫瘤領域的雙抗到呼吸領域的小分子
，通過海外MNC的購買行為已驗證了國內創新藥公司創新研發的實力。

（文章來源：第一財經）