麗珠集團（000513.SZ）削減成本的效果顯現 。

這家藥企去年營業收入118.12億元 ，同比下降4.97%；歸母凈利潤達20.61億元
，同比增長5.50%，扣非凈利潤19.8億元
。麗珠集團還繼續保持高分紅策略以維持投資者信心 ，擬每10股派發11元現金紅利
，分紅率約82.5%，對應股息率3.13% ，過去三年累計分紅超60億元。

隨著國家集采常態化、醫保支付改革及同質化競爭加劇，傳統化學制劑和大宗原料藥領域的利潤空間不斷受到擠壓
，麗珠集團經營壓力大增 。在化學制劑方面，注射用艾普拉唑鈉因醫保談判降價和集采中標影響 ，銷售收入同比下滑；中藥板塊則因抗病毒顆粒在2023年疫情與流感刺激下基數偏高
，2024年需求回落導致收入下降
。不過高壁壘制劑亮丙瑞林微球 、參芪扶正注射液等產品繼續穩定增長，超出預期。

2024年麗珠集團投入研發費用10.44億元（研發費率8.84%） ，公司指出：對普通仿制和缺乏專利護城河的項目做減法
，集中資源于高壁壘品種和創新藥領域 。在此之前，麗珠集團放棄了PD-1等重點品種 ，試圖向創新藥企轉型遭遇挫折。

仿制大過創新

目前來看
，麗珠集團業績主要依賴化藥與原料藥板塊貢獻
。2020年以來，麗珠集團的季度收入一直在27億元-35億元之間上下波動 ，核心業務板塊主要依賴化學制劑和原料藥及中間體。尤其是化藥板塊
，過去單季度曾維持在20億元的收入區間，如今下滑到15億元左右；原料藥板塊單季度大約維持在7-8億元左右 。雖然內部產品結構調整在一定程度上提升了凈利率 ，但整體收入端沒有明顯增長
。

高端制劑方面，微球制劑開發進度低于預期
，已上市或即將獲批的品種有限。麗珠集團原本在微球領域起步早，其中亮丙瑞林微球自2009年上市后 ，快速打破進口壟斷并持續擴張
，成為國內銷量最高的微球制劑之一 。除亮丙瑞林外，公司已上市或在研的微球產品還包括醋酸曲普瑞林微球
、阿立哌唑微球（已申報生產） ，以及3個月劑型的亮丙瑞林微球、丙氨瑞林微球 、布瑞哌唑微球
、戈舍瑞林植入劑等
。

微球制劑技術是利用聚乳酸-乙醇酸共聚物（PLGA）等可降解高分子材料
，將活性藥物包封于直徑數微米至數百微米的球狀顆粒中，以實現緩釋或長效給藥的一種高壁壘制劑技術。由于微球制劑對工藝控制及質量穩定性要求高 ，生產流程涉及溶劑揮發、乳化 、固化、凍干等多道環節
，需要充分考慮藥物性質
、載體材料選擇及環境因素的影響 。全球微球技術壁壘主要掌握在歐美日制藥巨頭手中，國內僅有9個微球產品獲批上市 ，麗珠集團的微球制劑主要受大規模生產工藝壁壘限制
。

近期
，麗珠集團生產的亮丙瑞林微球通過仿制藥質量和療效一致性評價，為全球首個按照美國FDA相應指南完成生物等效性研究并獲批的GnRH長效緩釋制劑 ，國內僅此一家。該藥品用于前列腺癌、絕經前乳腺癌和子宮內膜異位癥等適應癥，全球銷售額約25億美元
，2023年國內終端銷售額46.6億元 。國內市場主要競爭對手為原研藥武田，麗珠集團在2023年約占40.3%的市場份額
。

麗珠集團雖在高端仿制藥領域仍有一席之地 ，但在創新藥領域可能遭遇更多困難。

麗珠集團曾是國內較早進入抗體藥物研發的企業
，但如CD20 、地舒單抗生物類似藥
、PD-1單抗、OX40單抗等多個項目均先后被終止 。目前，僅有重組人絨促性素（2021年4月上市） 、托珠單抗生物類似藥（2023年1月上市）形成了一定銷售規模。后續管線中值得關注的是IL-17A/F雙靶點單抗 ，針對銀屑病
、強直性脊柱炎的III期臨床已在2024年中完成患者入組
。

1月11日
，麗珠集團終止PD-1單抗項目，計提資產減值約9242.5萬元 ，這對公司是一個打擊。2016年12月26日
，麗珠單抗（麗珠集團控股子公司）首次提交PD-1藥物臨床試驗申請，并在2017年獲得美國FDA的臨床許可 。然而2018年與來包括君實生物、信達生物等企業的PD-1藥物先后上市；國內已有近20款PD-(L)1產品投放市場或進入關鍵臨床階段 ，市場迅速飽和且競爭激烈；麗珠的PD-1產品始終未能實現商業化上市
，終因落后于競品梯隊而被迫放棄
。

目前來看，海外市場更有潛力。2024年 ，麗珠集團海外收入約17.24億元，占整體營收14.59%
，同比增長9.69% 。原料藥及中間體出口收入達16.68億元，同比增長7.93% ，規范市場直接銷售占比35%
，高端抗生素獸藥等優勢品種持續發力，多項原料藥在歐盟 、美國等獲得注冊或認證；制劑業務海外銷售同比增長65.98% ，包括注射用醋酸西曲瑞克獲美國FDA批準上市
、抗病毒顆粒在俄羅斯取得歐亞經濟聯盟國家注冊證等
。

資金仍然充裕

目前
，麗珠集團賬上擁有約108億元凈現金，在BD（對外合作與引進）上擁有充足資金支持 ，持續“買買買 ”布局。公司近兩年已通過外部引進方式獲取多個潛力品種
，包括凝血酶抑制劑、抗抑郁藥 、抗真菌藥以及前列腺用藥等 。借助廣泛的臨床資源
、成熟的營銷網絡和品牌信譽，公司能更快實現引進產品的放量
。在投資者交流中 ，公司也明確將繼續積極篩選全球范圍內的新靶點、新技術
，與更多優質Biotech企業達成合作。

尤其在化藥板塊，麗珠集團主要通過外部合作（BD）引進品種 ，當前處于III期臨床的有P-CAB藥物Zastaprzan（JP-1366）及口服GnRH拮抗劑艾拉戈利鈉片 。Zastaprzan在反流性食管炎（片劑）和消化性潰瘍出血（注射劑）方面均處于III期，屬于國內P-CAB賽道的第三家（口服劑型）及第二家（注射劑型）
，但同類競品包括武田伏諾拉生（專利到期） 、羅欣替戈拉生以及復星/柯菲平的凱普拉生等，競爭格局較為激烈
。

近年來麗珠集團業績增長有限 ，但經營現金流與賬面現金非常充裕
，2018年至2023年公司股利支付率都在60%-80%之間，對應A股和H股的股息率分別在4.2%和5.9%左右。2024年麗珠集團擬每10股派發11元現金紅利 ，分紅率約82.5%
，對應股息率3.13%；根據最新《公司章程》規定，“公司發展階段處于成熟期且無重大資金支出安排的 ，進行利潤分配時
，現金分紅在本次利潤分配中所占比例最低應達到?80%
”；預計這一分紅率還將延續 。

麗珠集團自2021年以來多次實施A股和H股回購并注銷股份。A股方面：2022年10月25日宣布回購4-8億元，最終于2023年10月25日完成回購4.02億元；2023年10月30日宣布回購4-6億元 ，2024年12月09日完成回購6億元；2024年12月24日再次公告回購計劃6-10億元
，截至2025年2月8日已回購942.6萬股
。H股方面：2021年、2024年及2025年均持續回購股份。

由于麗珠集團趨向“紅利股”概念，其創新藥企的估值光環已經褪去 。目前 ，公司動態市盈率僅15.7倍，處于歷史低位區間
。